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7月社融数据解读：政府债券支撑显著，信贷需求仍显疲软

摘要

• 7月份社会融资规模新增1.41万亿元，较去年同期多增2755亿元，较6月减少1.96万亿元。这一数据高于万得一致预期的1.15万亿元。社融存量同比增长7.4%，与6月基本持平，并接近于市场预期的7.38%。值得注意的是，7月份人民币贷款新增量环比和同比均出现下降，分别少增5905亿元和1609亿元。

• 从结构来看，7月社融增长主要得益于企业债、汇票、政府债券以及股票融资的拉动。具体而言，新增融资规模最大的是政府债券，其次是企业债券和股票融资。与去年同期相比，直接融资渠道对社融增长的贡献更为显著；与6月相比，政府债券融资规模明显增加。

• 从存量结构分析，7月份与6月相比，政府债券占比上升0.23个百分点，企业债和股票融资分别上升0.06个和0.02个百分点。与此同时，人民币贷款、汇票、信托贷款以及委托贷款的占比均有所下降。长期来看，低利率环境下企业更倾向于选择直接融资渠道。

• 7月份货币供应量数据显示，M2同比增长7.7%，较6月下降0.3个百分点；M1同比增长4.0%，与6月持平；M0同比增长11.6%，较6月下降0.2个百分点。从存款结构来看，活期存款（M1-M0）环比下降2.99%，定期存款（M2-M1）环比上升0.76%。尽管变动方向与去年同期一致，但定期存款的环比增速相对偏低。

• 当月居民和企业存款均出现少增现象。从金融机构新增存款结构来看，非银存款增加1.11万亿元，财政存款增加9785亿元，而居民存款和企业存款则有所减少。与去年同期相比，非银存款少增1.03万亿元，企业存款少增1709亿元，但居民存款和财政存款实现多增。当前存款数据呈现三方面特征：一是居民"存款搬家"现象持续存在，二是非银存款增速可能放缓，三是财政存款增加明显，后续需关注政府债券发行后的资金使用效率。

• 7月份实体经济融资需求延续疲软态势。从金融机构口径来看，新增人民币贷款少增3400亿元，低于万得一致预期的253.64亿元。分项目看，短期贷款及票据融资减少2143亿元，中长期贷款减少3502亿元，企业贷款减少1300亿元，居民贷款减少4603亿元。与去年同期相比，仅中长期贷款和居民贷款实现多增，其他各类贷款均出现不同程度的少增。从各部门表现来看，企业贷款偏弱可能受到政府清理拖欠账款和债券融资增加的影响，金融同业贷款减少或与资本市场波动加剧有关，居民中长期贷款下降主要由于房地产市场景气度不足，而居民短期贷款小幅上升可能受暑期消费季节性因素推动。

• 当前货币政策面临新的改革方向。从国际环境来看，全球经济呈现"K型分化"特征：一方面科技行业持续发展带动相关工业品和消费品价格上涨，另一方面传统行业需求不足导致价格疲软。从国内经济表现看，二季度实际GDP同比增长4.3%，低于全年增长目标。在这一背景下，传统货币政策工具的空间已相对有限。我们观察到，直接融资渠道的活跃表明政策制定者可能需要从三个方面推进改革：一是进一步完善和扩大短端利率工具的使用范围，二是加大创新型货币政策工具的应用力度，三是稳步推进人民币国际化进程，推动其从交易货币向储备货币转变。

风险提示：全球通胀二次上行；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。